Resposta da Análise Gráfica ao Desafio Proposto pela Hipótese dos Mercados (Ditos) Eficientes 2017-05-16T19:44:10+00:00

Project Description

ARTIGO TÉCNICO

Resposta da Análise Gráfica ao Desafio Proposto pela Hipótese dos Mercados (Ditos) Eficientes

Introdução

A Hipótese dos Mercados Eficientes (HME) parte da premissa de que os investidores são racionais e decidem sobre seus investimentos sempre no sentido de maximizar o lucro. A HME pressupõe também que os preços refletem todas as informações disponíveis, alegando não ser possível prever o preço de um ativo a partir de preços passados, pois estes já incorporariam todas as informações.

A análise gráfica (AG), portanto, não seria de nenhuma utilidade no sentido de prever preços, da mesma forma que a análise fundamentalista.

Entretanto, o que se observa na prática entra em conflito com a teoria. Existem empresas de consultoria que oferecem recomendações de investimento no mercado de ações baseadas em análise gráfica. Existem também cursos sobre o assunto, sem contar a vasta literatura referente ao tema.

Departamentos de pesquisas de bancos de investimento e empresas de consultoria fornecem indicações de investimentos a suas carteiras administradas, ou clientes, baseadas na análise fundamentalista (AF).

Alguns autores, como Grossman e Stiglitz (1980), questionam a HME, alegando que as informações não estariam igualmente disponíveis a todos os investidores, pois existiriam custos envolvidos em sua obtenção e que favoreceriam aqueles que delas pudessem tirar proveito, caracterizando uma assimetria informacional.

Outros autores, como Fischer Black (1986), apresentam argumentos contrários à HME, alegando que o investidor nem sempre tem atitudes racionais, pois outros fatores, como o ruído, poderiam influenciar suas decisões de investimento.

As Finanças Comportamentais argumentam que fatores comportamentais, como as heurísticas (Kahneman, Slovic e Tversky, 2001) e a forma de proposição (framing) (Kahneman e Tversky, 1979), interferem na percepção do risco e na avaliação de alternativas, conduzindo, não raro, a decisões não racionais, as quais nem sempre visam à maximização do lucro.

Por um lado, a HME, que alega a disponibilidade plena de informações e a racionalidade das decisões de investimento, negando a utilidade da análise gráfica, e, por outro lado, o questionamento da ampla disponibilidade de informações e as Finanças Comportamentais, que criticam a HME, despertaram o interesse em estudar a validade da análise gráfica no mercado brasileiro.

Stiglitz ganhou o Prêmio Nobel de Economia, em 2001, por seu trabalho a respeito da Assimetria Informacional. A análise gráfica representa informação com custo.

Kahneman ganhou o Prêmio Nobel de Economia, em 2002, pelo estudo das Finanças Comportamentais. A análise gráfica reflete o comportamento dos investidores.

Ambas as premiações favorecem a análise gráfica.

A Hipótese dos Mercados Eficientes

A Hipótese dos Mercados Eficientes é um conceito que foi se tornando cada vez mais aceito entre o final dos anos 60 e o início dos 70, sob a rubrica Theory of Random Walk. A expressão “The Theory of Random Walk” pode ser traduzida como Teoria do Caminho Aleatório. Malkiel (1991, p. 24) define um caminho aleatório como “aquele em que passos ou direções futuras não podem ser previstos com base em atos anteriores. Quando o termo é aplicado ao mercado de ações, significa que alterações de curto prazo nos preços das ações não podem ser previstas”. Bernstein (1998, p. 145) comenta: “Algumas autoridades em comportamento de mercado insistem que os preços das ações seguem um caminho aleatório – lembram as guinadas sem destino e não planejadas de um bêbado na tentativa de agarrar-se a um poste”.

Fama (1965, p. 34) argumenta: “… a teoria do caminho aleatório diz que a trajetória futura do nível de preços de uma ação é não mais previsível do que a sequência de uma série acumulada de números aleatórios. Em termos estatísticos, a teoria diz que alterações sucessivas de preços são variáveis aleatórias independentes, identicamente distribuídas. De forma mais simples, isso implica que uma série de variações nos preços não tem memória, isto é, o passado não pode ser usado para predizer o futuro de nenhuma maneira significativa”. E acrescenta (Fama, 1965, p. 34): “… isso implica, portanto, que a interpretação de gráficos, ainda que seja um interessante passatempo, não tem valor real para o investidor no mercado de ações” [grifo próprio].

Segundo Fama (1976, p. 133), “um mercado de capitais eficiente é aquele mercado que é eficiente em processar as informações. Os preços dos títulos observados em qualquer instante estão baseados na avaliação ‘correta’ de toda informação disponível naquele instante. Em um mercado eficiente, os preços ‘refletem plenamente’ as informações disponíveis. Um mercado de capitais eficiente é um importante componente do sistema capitalista. Em tal sistema, o ideal é um mercado onde os preços são sinais exatos para a alocação de capitais”. Posteriormente, Fama (1995, p. 2) argumenta: “um mercado ‘eficiente’ é definido como um mercado em que existe um grande número de maximizadores racionais de lucro competindo ativamente, cada qual tentando prever o valor futuro de mercado de cada título individual, e onde importantes informações correntes são prática e livremente disponíveis a todos os participantes. Em um mercado eficiente, os preços reais dos títulos individuais já refletem os efeitos das informações baseadas tanto em eventos que já ocorreram quanto naqueles que o mercado espera que venham a ocorrer no futuro. Em outras palavras, em um mercado eficiente, em qualquer instante o preço real de um título será uma boa estimativa de seu valor intrínseco”.

Fama (1970, p. 387) determina três condições suficientes para a eficiência dos mercados, considerando um mercado onde:

  • não existem custos para as transações com ações;
  • todas as informações estão disponíveis, sem custos, para todos os participantes do mercado;
  • todos concordam com as implicações das informações correntes sobre os preços atuais e as distribuições de preços futuros para cada ação.

Em um mercado nessas condições, o preço das ações reflete plenamente todas as informações disponíveis.

Fama (1970, pp. 387-389) reconhece, no entanto, que um mercado sem atrito, em que todas as informações estão livremente disponíveis, não descreve, é claro, os mercados na prática.

Fama (1970, p. 383) define três formas de eficiência do mercado: a fraca, a semiforte e a forte, realçadas em Copeland & Weston (1988, p. 332) e em Jensen (1978, pp. 95-101):

  • Eficiência fraca: nenhum investidor pode ter lucros em excesso 1 por meio de estratégias que se baseiem em preços ou retornos históricos.
  • Eficiência semiforte: nenhum investidor pode auferir lucros em excesso baseando-se em informações que estejam publicamente disponíveis (como informações constantes dos demonstrativos financeiros, dos dados de pregão etc.).

A respeito das definições de Fama acima, Damodaran (2003, p. 185) argumenta: “Na eficiência do tipo fraca, os preços correntes refletem as informações contidas em todos os preços antigos, sugerindo que os gráficos e análises técnicas que utilizam apenas preços passados não seriam úteis para descobrir ações subvalorizadas [grifo próprio]. No tipo eficiência semiforte, o preço corrente reflete não apenas as informações contidas nos preços passados, mas todas as informações públicas (incluindo demonstrativos financeiros e notícias da imprensa), e nenhuma abordagem que seja baseada em utilizar e tratar essas informações seria útil para descobrir ações subvalorizadas [grifo próprio].  No tipo eficiência forte, os preços correntes refletem todas as informações, tanto públicas quanto privadas, e nenhum investidor será capaz de consistentemente descobrir ações subvalorizadas”.

Malkiel (1991, p. 110) comenta, sobre as diferentes formas de eficiência do mercado: “A forma fraca ataca os sustentáculos da AG, e as formas semiforte e forte vão contra muitas das crenças sustentadas por aqueles que fazem uso da AF” [grifo próprio]. E acrescenta (idem, p. 188): “Lembre-se de que a forma fraca da hipótese dos mercados eficientes diz simplesmente que a análise técnica de padrões de preços passados para predizer o futuro é inútil porque qualquer informação proveniente de tal análise já terá sido incorporada nos atuais preços de mercado” [grifo próprio].

  • Eficiência forte: nenhum investidor pode ter lucros extraordinários usando quaisquer informações, publicamente disponíveis ou não, incluindo as confidenciais, não divulgadas.

Quanto à eficiência forte, o próprio Fama admite que os formadores de mercado, ou market makers, podem se beneficiar das ordens não cumpridas anotadas em seus blocos de ordens, que serviriam como referência de preços. Parece que o especialista exerce um monopólio sobre um importante bloco de informações e, como era de se esperar, usa esse monopólio em seu favor, de forma a obter lucro. E essa é, obviamente, uma evidência de ineficiência de mercado em sua forma forte (Fama, 1970, p. 398).

As Finanças Comportamentais

“As Finanças Comportamentais correspondem à aplicação de conceitos e modelos estabelecidos pela psicologia para a representação do comportamento dos agentes econômicos e do mercado financeiro” Kimura (2002, p. 23). Buscam explicar melhor alguns dos aspectos mais discutidos das teorias financeiras, entre eles a racionalidade do tomador de decisão (Famá e Castro, 2002, p. 25).

Ainda segundo os autores (2002, p. 26), “as Finanças Comportamentais levam em consideração a natureza humana dos tomadores de decisão no mundo financeiro, os quais, como humanos, estão sujeitos a vieses comportamentais que não poucas vezes os afastam de uma decisão calcada na racionalidade”.

Kahneman e Tversky (1981, pp. 453-458) apresentam uma característica que afeta o comportamento humano quanto a escolhas, chamada contabilidade mínima ou mental, ilustrada a seguir pelos problemas 1 e 2, onde N é o número de respondentes e os números entre parênteses indicam a porcentagem de respostas para cada caso.

Problema 1 (N = 183). Imagine que você decidiu assistir a uma peça de teatro em que o preço do ingresso é de $ 10. Ao entrar no teatro, você descobre que perdeu uma nota de $ 10.

Você ainda pagaria $ 10 pelo ingresso?

Sim (88%) Não (12%)

Problema 2 (N = 200). Suponha que você decidiu assistir à peça e pagou $ 10 pelo ingresso. Ao entrar no teatro, você descobre que perdeu o ingresso. O lugar não era marcado, e o ingresso não pode ser recuperado.

Você pagaria $ 10 por outro ingresso?

Sim (46%) Não (54%)

A diferença marcante entre as respostas dos problemas 1 e 2 é consequência da contabilização mental. Os autores propõem que a compra de outro ingresso no Problema 2 é registrada na conta aberta pela compra do ingresso original. Em termos dessa conta, a despesa requerida para assistir à peça é $ 20, aparentemente considerada excessiva por muitos dos respondentes. No Problema 1, no entanto, a perda de $ 10 não está vinculada especificamente à compra do ingresso, e seu efeito na decisão é menor.

Outra característica que denota o comportamento – na maioria das vezes equivocado – dos investidores é a heurística2 do Ajustamento e Ancoragem. Em muitas situações, as pessoas fazem estimativas partindo de um valor inicial que vai sendo ajustado até que se chegue à resposta final. O valor inicial, ou ponto de partida, pode ser sugerido pela formulação do problema ou pode ser resultante de algum cálculo parcial. Em ambos os casos, os ajustamentos são tipicamente insuficientes, ou seja, diferentes pontos de partida resultam em diferentes estimativas, que são viesadas em direção ao valor inicial, efeito esse que é chamado de ancoragem. Um exemplo patente desse comportamento é a tendência que a maioria dos investidores tem de “fazer preço médio” enquanto uma ação está caindo, ou seja, vão sendo efetuadas sucessivas compras a partir de valores estimados como “seguros” e a ação continua caindo. A AG indica como se prevenir desse danoso efeito, indicando os possíveis pontos de reversão, mais adequados à compra.

Utilizando o conceito probabilístico, Securato (1996, p. 28) define risco como “a probabilidade de ocorrerem fracassos”, em que fracassos são os eventos que não permitem que objetivos sejam atingidos, sendo considerados como sucessos aqueles eventos que o permitem.

Uma preocupação fundamental das Finanças Comportamentais é como as pessoas enfrentam o risco.

Uma demonstração da reação ao risco é dada pela Teoria das Perspectivas (das Possibilidades, ou, ainda, das Probabilidades) (Tversky e Kahneman, 1981, in Wright, 1985, pp. 25-41), em que fica claro que formas diferentes de proposição de uma mesma questão podem conduzir a respostas diferentes, levando a uma reversão nas expectativas; a aversão ao risco pode se converter em busca pelo risco.

“… Um problema de decisão é definido pelos atos ou opções dentre os quais alguém deve escolher os possíveis resultados ou consequências desses atos e as incertezas relativas às probabilidades condicionadas que relacionam os resultados aos atos. Os autores utilizam o termo estrutura de decisão para se referir à concepção dos atos, resultados e possibilidades associados a uma dada escolha de um tomador de decisão. É sempre possível estruturar um problema de decisão de mais de uma maneira. Essas estruturas alternativas propostas para uma tomada de decisão podem ser comparadas a perspectivas distintas na observação de uma cena, como, por exemplo, ao serem contempladas duas montanhas próximas. A percepção verdadeira implica que a noção de proporção da altura relativa não mude se for alterado o ponto de observação, ou seja, a percepção não deveria se alterar”. Mas a verdade é que ocorre uma ilusão de ótica pela proximidade de uma e o afastamento da outra, distorcendo a perspectiva.

Resumindo essa teoria, que pode ser considerada como o ponto culminante das Finanças Comportamentais, os autores mostram que:

diante de um ganho certo, as pessoas se agarram a ele, evitando apostar em outra alternativa em que o prêmio é maior, mas existe possibilidade de perda;diante de uma perda certa, as pessoas tendem a apostar para não perder, ainda que a probabilidade de ganho, ou não perda, seja pequena.

Tversky  ainda acrescenta “não é tanto que as pessoas tenham aversão ao risco, mas sim que elas têm aversão à perda”.

As perdas assomam maiores que os ganhos 4 .

COROLÁRIO:

As pessoas reagem ao risco que percebem.

Pessoas percebem o risco:

Não da mesma maneira.

Não ao mesmo tempo.

A Análise Gráfica7

Para ilustrar o funcionamento da Análise Gráfica (AG), vamos recorrer a uma história real.

Papillon estava preso na Ilha do Diabo, injustamente condenado à prisão perpétua por um assassinato que não havia cometido. Observando do alto de um penhasco os movimentos do mar lá em baixo, reparou que as ondas mostravam um comportamento cíclico; a cada seis ondas que estouravam, formavam um redemoinho e voltavam, seguia-se um vagalhão, a sétima onda, que não retornava, seguindo em direção ao continente. Era um fenômeno recorrente, seis ondas antes e o vagalhão depois, sempre assim. Papillon havia descoberto um padrão que lhe permitiu fugir da ilha aproveitando a sétima onda.

E é exatamente esse princípio que rege a AG. A AG é um misto de ciência e arte, de caráter empírico, fruto de experiência ou observação, baseada em padrões antecedentes que conduzem quase sempre, dentro de certa margem de probabilidade, a um mesmo consequente. Esses padrões podem ser de reversão, que são os mais importantes, ou de consolidação ou confirmação. Dentre esses padrões, destacam-se as Linhas de Tendência de Alta (LTA) e os suportes, as Linhas de Tendência de Baixa (LTB) e as resistências e a figura de reversão Ombro-Cabeça-Ombro, ou O-C-O.

  • Figura 1 – Linha de Tendência de Alta – LTA

  • Figura 2 – Linha de Tendência de Baixa – LTB

Rompimento de uma tendência

Diz-se que uma tendência foi rompida quando o gráfico a ultrapassa por uma diferença igual ou maior que 3% do valor do suporte ou da resistência no ponto do rompimento, em termos de fechamento, não necessariamente essa diferença sendo alcançada no primeiro dia, às vezes demorando dois ou três dias para a confirmação (Edwards & Magee, 2001, p. 57; Noronha, 1995, p. 54). Além do critério baseado em valor, Murphy (1986, p. 74) sugere outro, baseado em tempo, ou seja, considera-se o rompimento quando a cotação permanecer dois dias acima (abaixo) da resistência (do suporte). Outros adotam três dias para esse critério, sendo esse prazo o mais comumente adotado. Murphy (1986, pp. 66-67) sugere que o nível de 10% para suportes e resistência maiores é utilizado por alguns grafistas, mas argumenta que esse critério é subjetivo, devendo ficar a cargo de cada analista o estabelecimento do nível de referência adequado. A esse respeito, Pring (2002, p. 73) acrescenta: “A sabedoria convencional sustenta que se deve esperar por uma confirmação de 3% de penetração em um limite antes de admitir que o rompimento é válido. … Esse enfoque foi desenvolvido na primeira parte do século XX, quando os períodos durante os quais os investidores detinham uma ação eram maiores. Hoje, com a popularidade dos gráficos intraday, 3% de variação pode representar a totalidade do movimento. Não tenho nenhuma objeção à regra dos 3% para movimentos de preço de prazo mais longo, nos quais as flutuações são maiores. Todavia, o melhor enfoque é um consenso baseado na experiência e julgamento, em cada caso particular”.

A confirmação do rompimento de uma tendência de baixa (resistência) geralmente determina um ponto de compra. A confirmação do rompimento de uma tendência de alta (suporte) geralmente define um ponto de venda.

O conceito de rompimento é o conceito mais importante da AG.

Figura de reversão

O padrão O-C-O é o padrão mais importante da AG. As flechas indicam que tudo que subiu, em pontos, no corpo central da figura vai ser devolvido, após a confirmação do rompimento da LP.

Metodologia

Para efeito deste trabalho, o termo sinal gráfico será definido como a confirmação de um padrão, figura ou tendência e entendido como uma indicação do comportamento que se espera que a sequência de preços apresente, a partir da observação desse sinal.

  • Figura 3 – Rompimento

  • Figura 4 – Ombro-Cabeça-Ombro – O-C-O 

Dessa forma, um sinal será considerado verdadeiro quando fizer com que a sequência de preços se comporte de acordo com o previsto pela teoria. Caso contrário, será considerado como um sinal falso. Por exemplo:

  • Se após a confirmação de uma tendência de alta (baixa) os preços subirem (caírem), o sinal é verdadeiro. Se, ao contrário, caírem (subirem), o sinal é falso.
  • Se após a confirmação do rompimento de uma tendência de alta (baixa) os preços voltarem a subir (cair) segundo a tendência anterior, o sinal é falso. Em qualquer outra condição, o sinal é considerado verdadeiro.
  • Se após um sinal de confirmação (reversão) os preços continuarem na (reverterem a) tendência anterior, o sinal será verdadeiro. Caso contrário, o sinal será falso.

O estudo teve como foco o mercado brasileiro de ações no período de oito anos compreendido entre 1995 e 2002. Foram analisados dez gráficos de barras, o do próprio índice Bovespa e mais nove ações de maior liquidez dentre as componentes do Índice Bovespa que fizeram parte dele durante todo o período considerado, ou seja, de 2/1/1995 a 30/12/2002, que são: Petrobras PN, Eletrobras PN, Vale do Rio Doce PNA, Bradesco PN, Cemig PN, Itaú PN, Usiminas PNA, Sid. Nacional ON e Sid. Tubarão PN – usando o software Metastock, fornecido pela Lafis. Foram utilizados gráficos diários, isto é, a análise dos gráficos foi feita dia a dia durante oito anos. Foram computados os sinais gráficos que poderiam ter relação com as tendências subsequentes, classificados em verdadeiros e falsos. Para a análise dos resultados, resumida na Tabela 1, foi utilizado o método do   χ,2 ou Chi (lê-se ki) Quadrado, um método estatístico que compara frequências esperadas e frequências obtidas de um evento indicando a significância das divergências entre as ocorrências. No caso, foram consideradas verdadeiras as indicações em que a ocorrência dos consequentes era significativamente maior que a esperada, para um dado antecedente (nível de significância de 0,5%).

Análise dos Resultados

Na Tabela 1, vemos os sinais de alta e baixa por tipo de padrão gráfico.

  • Tabela 1

EVENTO

TOTAL

%

% acum.

VERDADEIRO

%

FALSO

%

Tendência de Alta

203

24,2

24,2

153

50

24,0

Rompimento de Tendência de Queda

183

21,8

46,0

133

50

24,0

Rompimento de Tendência de Alta

182

21,7

67,6

131

51

24,5

Tendência de Queda

153

18,2

85,8

117

36

17,3

Rompimento de Resistência/Suporte horizontal

26

3,1

88,9

15

11

5,3

Fundo duplo

19

2,3

91,2

19

0

0,0

Rompimento Suporte/Resistência horizontal

14

1,7

92,9

10

4

1,9

Topo Duplo

13

1,5

94,4

11

2

1,0

Bandeira

7

0,8

95,2

6

1

0,5

Pá de Ventilador – Baixa

7

0,8

96,1

7

0

0,0

Canal

6

0,7

96,8

6

0

0,0

Ombro-Cabeça-Ombro

6

0,7

97,5

6

0

0,0

Pá de Ventilador – Alta

5

0,6

98,1

3

2

1,0

Triângulo Simétrico

5

0,6

98,7

5

0

0,0

Retângulo

4

0,5

99,2

4

0

0,0

Ombro-Cabeça-Ombro

2

0,2

99,4

2

0

0,0

Bandeira

2

0,2

99,6

2

0

0,0

Flâmula

1

0,1

99,8

0

1

0,5

Flâmula

1

0,1

99,9

1

0

0,0

Triângulo Simétrico

1

0,1

100,0

1

0

0,0

TOTAL

840

100,0

632

100,0

208

100,0

100,0

75,2

%

24,8

%

Dos resultados acima, conclui-se que, dos 840 sinais identificados, 632 são verdadeiros (75,2%) e 208 mostraram-se falsos (24,8%), no sentido de validar as tendências subsequentes.

Na Tabela 2, a seguir, são computadas as ocorrências verdadeiras e falsas para cada um dos gráficos.

Vale ressaltar que cada ação, no mercado, se comporta de modo diferente. A prova disso é que a ação que melhor resultado apresentou foi Bradesco PN, cujos sinais verdadeiros representaram 88,3% dos sinais apresentados pelo papel, e o pior foi Eletrobras PNB, pois seus sinais verdadeiros representaram apenas 67,6% dos sinais apresentados pelo papel. Apesar de 67,6% de acertos já ser uma margem considerável, ficou abaixo da média obtida, de 75,2%.

  • Tabela 2

RESUMO – ALTAS

RESUMO – BAIXAS

RESUMO TOTAL

Ação

Sinal

Sinal

Sinal

Sinal

Sinal

Sinal

Verd.

%

Falso

%

Tot.

Verd.

%

Falso

%

Tot.

Verd.

%

Falso

%

Tot.

Índice Bovespa

37

72,5

14

27,5

51

39

75

13

25

52

76

73,8

27

26,2

103

Petrobras Pn

35

67,3

17

32,7

52

28

70

12

30

40

63

68,5

29

31,5

92

Eletrobras Pnb

25

62,5

15

37,5

40

21

75

7

25

28

46

67,6

22

32,4

68

Vale R Doce Pna

34

81

8

19

42

25

86,2

4

13,8

29

59

83,1

12

16,9

71

Bradesco Pn

47

88,7

6

11,3

53

36

87,8

5

12,2

41

83

88,3

11

11,7

94

Cemig Pn

31

75,6

10

24,4

41

26

72,2

10

27,8

36

57

74

20

26

77

Itaú Pn

42

75

14

25

56

37

69,8

16

30,2

53

79

72,5

30

27,5

109

Usiminas Pna

31

72,1

12

27,9

43

25

64,1

14

35,9

39

56

68,3

26

31,7

82

Sid. Nacional On

33

75

11

25

44

26

81,3

6

18,8

32

59

77,6

17

22,4

76

Sid. Tubarão Pn

31

79,5

8

20,5

39

23

79,3

6

20,7

29

54

79,4

14

20,6

68

Total Final

346

75,1

115

24,9

461

286

75,5

93

24,5

379

632

75,2

208

24,8

840

Média

74,9

25,1

76,1

23,9

75,3

24,7

  • Figura 5 – Global– Sinais verdadeiros e falsos por papel

Considerações Finais

O resultado obtido indicou que, dos 840 sinais identificados, 632 foram verdadeiros (75,2%) e 208 mostraram-se falsos (24,8%), no sentido de validar as tendências subsequentes, ou seja, a pesquisa evidenciou que os sinais verdadeiros constituíram a grande maioria dos sinais detectados, em uma proporção bastante relevante. Isso mostra a validade da análise gráfica, pois foi demonstrado que, com a utilização de seus padrões, preços passados possibilitaram a previsão da tendência de preços futuros, quando então estes não seguiram um random walk, sugerindo que durante o período observado o mercado não teria sido eficiente na forma fraca, de acordo com a HME.

LTA – Linha de tendência de alta

LTB – Linha de tendência de baixa

A Figura 6 – em que as abscissas indicam o tempo, e as ordenadas, os preços da ação – compara um gráfico que demonstra o que ocorre no mercado real com o que a HME postula que aconteceria se o mercado fosse eficiente.

  • Figura 6 – Efeito real x HME 

Vemos que, na ausência de novidades a respeito da ação em questão, antes do Ponto 1, os preços apresentam certa oscilação, mesmo “andando de lado”.

Ponto 1: nesse ponto, é divulgada uma notícia favorável à empresa, fazendo com que o preço da ação evolua até o nível A. De acordo com a HME, essa evolução seria instantânea, conforme a linha tracejada, pois os preços refletiriam plenamente o conteúdo da informação. No entanto, no mercado real não é isso que acontece: o preço evolui gradativamente de acordo com a percepção e a reação dos investidores, segundo a LTA 1 (ver corolário, p. 5).

Ponto 2: nova notícia favorável faz com que o preço evolua do nível A para o nível B, não de acordo com a nova linha vertical tracejada (HME), mas na realidade ainda se manteria seguindo a LTA 1. Depois de atingir o nível B, o preço abandona a LTA 1, andando de lado, porém sempre oscilando.

Ponto 3: uma notícia ruim faz com que o preço caia até o nível C. Pela HME, essa queda dar-se-ia pela linha tracejada, mas no mercado real a queda segue a LTB 1.

Ponto 4: uma notícia boa sobre a empresa faz com que a ação se valorize até o nível D, seguindo a LTA 2 (real) e não a linha tracejada (HME). Nesse nível, o preço abandona a tendência de alta, saindo de lado, sempre oscilando (real), e não de forma linear (HME).

Ponto 5: notícia desfavorável provoca uma queda do preço até o nível E, novamente não seguindo a linha tracejada (HME), mas, sim, de acordo com a LTB 2 (real).

Esse exemplo retrata o que acontece no mercado real, em que as variações de preço ocorrem segundo tendências de alta ou de baixa, gradativamente (ver corolário p. 5) e não abruptamente, de acordo com as linhas tracejadas, mostrando que a HME pressupõe uma situação ideal, diferente daquilo que se verifica na prática.

Com referência à AF, fora do escopo deste estudo, o uso disseminado do índice Preço/Lucro, ou P/L, vem corroborar os estudos de Basu (1977, pp. 663-682), segundo a qual o índice P/L é um indicador de desempenho futuro de uma ação e que ações com baixo P/L tendem a ter melhor desempenho do que aquelas com P/L elevado, o que contraria a eficiência do mercado em sua forma semiforte.

O próprio Fama declarou que a eficiência do mercado em sua forma forte não existe.

Assim sendo, conclui-se que a HME nem sempre prevalece, dada a existência de ineficiências nas três formas estabelecidas.

Para concluir, uma citação de Warren Buffett:

“I’d be a bum on the street with a tin cup if the markets were always efficient.” Fortune, April 3, 1995.

(“Eu seria um mendigo pedindo esmola na rua se os mercados fossem sempre eficientes.”)

Referências Bibliográficas/Bibliografia Sugerida

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Autor

MARCO ANTONIO DE BARROS PENTEADO
MARCO ANTONIO DE BARROS PENTEADO
Professor de análise gráfica na B3 Educação. Foi analista de investimentos por mais de 15 anos, diretor e conselheiro da APIMEC-SP por vários mandatos. É engenheiro, pós-graduado em Administração de Empresas (FGV), tem mestrado e doutorado pela FEA-USP. Tem mais de 20 anos de experiência docente em faculdades e universidades com foco em finanças.